作者 | 中信建投期货 田亚雄
本报告完成时间 | 2022年06月26日 15:00
重要性感受：
1、种植面积报告的重新更正是美豆11/玉米12合约比价回归的重要窗口。
2、美豆偏紧的平衡表和尚未解除的全球性粮食紧张支持美豆11合约在1300美分以上运行（因全球商品估值下移，此前预计重要支撑为1400美分）
3、豆粕仍面临复杂的被动定价，而独立的向上驱动或仅存于灾难性美国中西部干旱，但当下的天气扰动出现的可能不高。下周的种植面积报告或将成为阶段性利多兑现，难于驱动美豆趋势性上行。
2022年度美豆11合约的三次阶段低点及成因：
2月24日，美国农业部展望论坛首次就22-23年度大豆种植面积作出预估，即8800万英亩，预期美豆22-23年度期末库存3.05亿蒲。美豆11合约阶段低点1403美分.
3月31日，美国农业部展望种植意向报告预期22-23年度大豆种植面积创下历史纪录至9100万英亩。美豆11合约阶段低点1394美分。
6月24日，受全球经济衰退预期冲击。美豆11合约阶段低点1399.25美分。
美豆11合约的主要交易逻辑聚焦供应，按我们的预期受未来4季度巴西大豆出口能力受限和美国生物质燃料需求增长，我们预估美豆22-23年度出口和压榨需求为22.25亿蒲和23亿蒲，总计45.25亿蒲，再考虑到种用和残值22-23年度美豆总需求预计为46.5亿蒲，并可以以此做美豆累库的情景分析：
数据来源：USDA，CFC农产品研究
同时考虑到21-22年度平衡表对美豆出口仍旧较为保守，我们理解22-23年度的期初库存或仅为2亿蒲上下。
根据我们此前的研究经验，要实现美豆的大幅下探至1200美分以下，期末库存需要累库至3亿蒲以上。
依据我们的情景分析，即便51.5蒲每英亩的趋势单产被满足，累库的前提是种植面积要实现9140万英亩以上，而当下大量的咨询机构倾向于美豆面积的下调。因此在考虑到美豆需求增长的情况下，22-23年度的美豆或很难具备大幅累库的基础。
换句话说，当下美豆获得支撑的内在原因，即预期边际转弱，但现实的基本面仍维持偏紧的局势。
数据来源：USDA，CFC农产品研究
国内豆粕需求延续疲软
数据来源：我的农产品，CFC农产品研究
国内方面，豆粕需求疲软及其传导出的2022年度中国大豆需求的悲观预期是抑制连粕价格的关键原因。
我国饲料工业协会：2022年1—5月，全国工业饲料总产量11321万吨，同比下降3.2%。其中，猪、蛋禽、肉禽饲料产量分别为5086万吨、1298万吨、3413万吨，同比分别下降5.7%、3.5%、4.8%。这意味着我国1-5月的豆粕需求或降低3-4%。
上海钢联：国内2季度豆粕需求显著较2020年及以前大幅走低。
海外机构：下调2022年度中国大豆压榨需求至9000-9100万吨，此前为9400万吨左右。
面对未来的思考:
当下的美国中西部没有观测到严重的旱情，即便优良率较上一周下调2%。在我们对过去的优良率-单产的相关关系复盘中，关键结论是57%以下的优良率出现之前，趋势单产都大概率被实现，这也基本封杀了本轮北美天气交易的机会。天气交易预期的落空，这也是近期升水打出的关键原因。
本周的另一个边际性信息是在美元强势局面下，巴西雷亚尔加速贬值，巴西大豆CNF报价延续下跌20美分左右。
目前路透投票结果显示，大豆种植面积平均预估为9040万英亩，玉米8990万英亩。下周四国关于乌克兰粮食出口的谈判将在土耳其展开，这或进一步缓解全球粮食供应担忧。
从整体基本面上，我们倾向植物油已经阶段性超跌，且植物油基本面显著优于蛋白粕，因此若报告利好，或体现为植物油的阶段性压力释放和油粕比反弹。即便种植面积下移，受需求疲软的影响，豆粕的趋势性的向上驱动也很难成立，或被进一步解读为利多出尽。
数据来源：USDA，CFC农产品研究
大多数研究过于强调边际信息，从而放弃了对于总量的讨论，因此在波动面前，研究很容易变成墙头草。研究观点定力一定来自于框架，而构建研究框架的柱子来自于对周期的复盘思考，来自于不断试错，不断自我否定后的被挫败强化回忆，也来自于研究员所获得的通识教育。
研究员：田亚雄
期货投资咨询从业证书号：Z0012209
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