【PTA&MEG半年报】上强下弱的产业链格局，成本还能支撑多久？

【20220625】PTA&MEG半年报：上强下弱的产业链格局，成本还能支撑多久？

观点小结：PTA

观点：PTA三季度受到偏强成本与宏观加息带来需求走弱预期矛盾格局影响，或维持宽幅震荡，波动率加剧；四季度投产预期下，关注做空利润及反套的机会。

上半年来看，PTA产业链上强下弱，原油和PX主导PTA行情。一季度受原油供应瓶颈及地缘冲突震荡上行，二季度调油需求带动PX利润大幅修复，宏观加息靴子落地后，情绪有所转悲。

下半年平衡表来看，三季度汽油旺季+投产偏少，PX和PTA格局相对健康，四季度产业链新装置或集中投产，或面临累库格局。

策略上，下半年PTA绝对价格受宏观及原油影响加大；PX和PTA供需四季度走弱，3季度7月后（PX船期交易结束），利润上关注逢高做空PTA-石脑油价差的机会。相对价格上，四季度预期供需走弱，关注9-1和1-5反套机会。

观点小结：乙二醇

观点：乙二醇绝对库存偏高，下半年仍维持逢高抛空思路，盘面向下测试真实成本线。

上半年来看，烯烃链需求弱势，乙二醇大幅累库，乙二醇低位偏弱震荡，资金空配为主。

下半年平衡表来看，乙二醇6-7月格局相对偏紧，下半年整体仍维持小幅累库格局，基于当前的投产及检修，较难看到持续去库状态。

策略上，逢高抛空。绝对高库存抑制了乙二醇上方空间，未出现持续去库局面下，资金或不断向下找成本支撑。

风险点关注：夏季台风、物流阻值及装置意外等情况引发的短期反弹可能。

需求的至暗时刻

TA二季度行情回顾

• 俄乌冲突加剧原油供应紧张格局，原油价格重心不断上移；6月美联储75bp加息小幅超市场预期，原油高位回落；

• 后疫情时代全球炼能下降，5月夏季出行高峰到来，汽油短缺，高辛烷值组分紧张，带动芳烃价格上涨，PX-石脑油价差大幅攀升，PTA成本不断上移。

• PTA利润被动压缩，持续低利润使得检修增加，需求受疫情扰动，订单偏弱，二季度PTA供需双弱，维持偏紧去库格局。

• PTA受成本原油及PX驱动,二季度大幅上涨，6月美联储加息超预期引发市场对需求衰退的担忧，高位回落。

数据来源：文华财经，紫金天风期货

内需受封控影响较大

• 上半年内需受封控影响几大，服装零售额同比下降明显。1－5月份，全国服装、鞋帽、针纺织品类零售总额为5093亿元，同比下降8.1%。5月份，服装、鞋帽、针纺织品类零售总额为958亿元，同比下降16.2%。1-5月社会零售总额同比下降1.5%，服装可选消费品，在疫情封控中影响较大，需求同比下降大于零售总额下降幅度。

• 4月受华东地区封控加严影响，5月边际上出现小幅修复，但部分春夏需求“消失”，三季度是传统夏季淡季，订单关注秋冬打样下达。

数据来源：CCF，紫金天风期货

外需订单偏弱

• 2022年1-5月，纺织服装累计出口1250.67亿美元，同比增长11.18%，其中纺织品同比增长12.14%，服装出口同比增长10.22%。

• 5月，纺织服装出口292.27亿美元，同比增长20.36%，环比增长23.89%，其中纺织品出口140.28亿美元，同比增长15.76%，环比增长14.43%，服装出口151.99亿美元，同比增长24.93%，环比增长34.12%。

•  5 月当月服装纺织类产品出口金额环比提速，主要受国内疫情逐步缓解，物流逐步恢复，部分3-4月产品延迟到5月，以及成本上涨下提价所致。

• 从上下游价格来看，越终端价格上涨越有限，产业链终端利润不断被挤压。

• 当前海外订单仍表现偏弱，一方面美国服装库存已经恢复至偏高，另外中国封控下部分订单向东南亚转移。

数据来源：中国海关，Wind，紫金天风期货

织造表现偏弱

• 二季度织造开工率低位波动，4月受疫情封控影响，6月初端午假期，织造多次放假，当前开工率在往年同期下沿。

• 成品库存高企，现买现做亏损，织造持续一周左右刚需备货，内外需订单均受到封控影响偏弱，部分春夏订单需求转移海外。

• 随着华东多地解封，下半年订单需求预计好转，目前秋冬订单部分打样有所增加，但夏季为传统服装淡季，等待旺季订单到来。

数据来源：CCF、紫金天风期货

聚酯高库存低利润，压力偏大

• 上半年来看，聚酯价格被动跟随着成本上涨，价格基本已经上涨至18年水平，但利润和库存处于往年同期最差水平。

• 利润：聚酯的价格上涨来自成本的推涨，终端订单偏弱下聚酯跟涨不及，聚酯利润持续维持偏低，4月亏损严重。

• 库存：春节前后，织造备货积极性放缓（原料价格已经上涨不少，投机性囤货意愿不强），旺季到来后华东地区封控加严，聚酯虽降负但产销偏差，上半年维持高库存。

• 下半年来看，降库存可能是工厂核心目标，1）夏季涤丝油剂容易挥发，库存不易保存；2）高库存下聚酯利润难以修复，促销对下游的刺激有限，购买意愿不强；

• 库存压力缓解一方面来自供应收缩，一方面依靠订单到来需求复苏，在夏季可能聚酯会维持中性偏低开工率，8-10月旺季到来开工率或有提高。

数据来源：CCF，紫金天风期货

聚酯年内投产维持偏高

• 2022年H1，聚酯投产产能291万吨，截止2022年6月聚酯产能基数6787万吨。

• 上半年装置投产负荷预期，投产产能以大厂为主，部分大厂产能转移。

• 据CCF，聚酯下半年计划投产的每月平均60万吨，考虑到低利润下部分装置存延后计划，全年预估聚酯投产500万吨左右产能。

数据来源：紫金天风期货

聚酯开工率评估

• 聚酯二季度开工处于历史同期低位，长丝短纤二季度负荷下降偏高，瓶片利润较好负荷维持偏高；

• 上半年聚酯产量预计2850万吨，与21年H1基本持平，二季度产量同比下降5.7%左右。上半年聚酯平均开工率86%附近，二季度开工率84%左右，远低于去年同期93.3%左右负荷。

• 下半年评估，按照6-7月淡季，8-10月旺季，11-12月季节性走弱，6月平均负荷预估84%左右，7月86%，8月88%，9月90%，10月89%，11-12月87%左右；夏天负荷受高库存影响负荷回升偏慢。

数据来源：CCF， 紫金天风期货

成本定价的PTA

PTA四季度投产加速

• 今年上半年PTA仅新材料二期一套装置投产，产能增加360万吨，截止2022年6月PTA产能基数6923万吨。

• 2022年上半年PTA产量2736万吨，同比增加3.8%，低于4.5%的产能增速，上半年新增产能有限，低加工费下检修偏高，新增产量增加有限。

• 下半年投产集中在四季度，计划投产产能达到3套共750万吨，四季度投产加速。

数据来源：CCF,  紫金天风期货

PTA上半年检修维持高位

• 持续低利润PTA上半年检修维持高位，平均开工率80.5%，低于21年平均近7个百分点。

• 当前装置除了年度检修计划外，因利润偏差、PX紧张出现的计划外检修也有所增加。装置检修节奏与利润相关性更大。

数据来源：CCF,  紫金天风期货

PTA出口维持高位

• 21年开始PTA净出口大幅增加，22年前5个月PTA月均出口量33万吨，环比21年同期月均增长11万吨。

• 出口的主要国家和地区分别为印度、土耳其、越南、阿曼和埃及，和21年相比前五大出口国近一步集中，出口印度、土耳其越南和埃及占比明显增加。

• 下半年来看，人民币贬值刺激出口增加，持续低利润或推高海外检修量，美国辛烷值紧张或增加对PTA的采购，PTA出口或整体维持偏高，6-8月预估出口35-40万吨，9-12月出口30万吨左右，平均出口33万吨附近。

数据来源：海关总署，紫金天风期货

PTA加工费往年同期低位

• PTA平均加工成本在400-500区间，今年以来PTA加工费持续维持在历史低位。由于PX偏强，PTA利润被动压缩。

• 一季度PTA季节性累库后，二季度呈现不断去库格局，当前库存在近五年均值水平，基差偏强，仓单数量持续维持低位。

数据来源：CCF，杭州忠朴，紫金天风期货

PTA平衡表

• 基本假设：PTA下半年装置投产集中在Q4，投产依次为富海10月，桐昆11月；PTA下半年检修计划参考往年同期检修计划（考虑部分计划外检修）；PTA出口量6-8月偏高，9月后恢复；聚酯开工率按照季节性变化，下半年依次为86%、88%、90%、89%、87%、87%；

• 从季度格局来看，Q3预计维持偏紧平衡状态，Q4随着新装置投产PTA累库压力明显增加。

• 三季度PTA格局尚可，产业链矛盾不突出受成本驱动影响更大，基差预期相对偏强，四季度若新装置如期投产累库难改，基本面驱动向下。能源三季度或出现高点，关注月差反套机会。

数据来源：紫金天风期货

PX受美国汽油带动大幅上涨

• 疫情叠加俄乌冲突→欧洲柴油紧张→柴油经济性好→美国炼厂柴油出率提高+美国炼能不足→出行季到来汽油短缺→高辛烷值组分紧张（FCC不足和夏季RVP要求提高）→芳烃调油需求经济性上升→美亚芳烃套利窗口打开→美、亚化工原料PX不足→韩国在MX、PX实货市场大量采购→PX价格大幅上升

• 1）国内PX增量补充一定国际缺口；2）辛烷值价格抑制调油经济性；3）夏季出行高峰补货时间窗口结束（7月）；4）宏观加息带来的油品需求抑制。

数据来源：CCF,  郑商所，紫金天风期货

芳烃调油需求维持偏强

• 对比芳烃调油与化工需求，甲苯二甲苯调油经济性仍然偏好，经济性有所下降。

• 目前美国、亚洲炼油厂仍倾向于将甲苯、二甲苯留入调油池中，美国、亚洲歧化和PX开工率维持低位。

• 芳烃美亚价差仍然偏大，但有拐头迹象。当前韩国实货市场采购仍相对积极，刺激PX维持偏强。

数据来源：WIND，紫金天风期货

PX国内开工回升较快

• 亚洲（除中国外）调油经济性好，调油积极性高，PX开工率在利润大幅修复过程中恢复有限；

• 国内成品油压力偏高，调油经济性差，随着PXN价差不断走强，国内装置负荷逐步回升中。

数据来源：CCF，紫金天风期货

PX上半年检修量偏高，6月重启增多

• 近期国内供应增量海南炼化166万吨装置重启，浙石化提负荷（5-10%），扬子石化、辽阳石化小线提负荷，弘润出料情况；

• 近期国内供应减量福化160万吨装置陆续停车预计检修2个月，上海石化起火停车预计3个月；

• 6-8月供应有增加预期，增量在10万吨/月附近。

数据来源：CCF，紫金天风期货

PX新增投产上下游相对匹配

• 国内PX和下游PTA投产计划基本匹配，九江6月初已投料。下半年PX和PTA投产均集中在4季度，考虑富海10月投产，盛虹11月投产一半产能200万吨，和下游威联化学+桐昆投产所需的PX量基本匹配。

• 后续关注上下游的投产节奏，投产节奏差异可能会导致短期紧缺或过剩。

数据来源：CCF,  郑商所，紫金天风期货

PX进口环比下降明显

• 随着国内民营大炼化的装置投产，国内PX产量明显增加，一定程度减少了对日韩的以来，截止今年上半年预估国内PX依存度已经下降至33%。

• 美国汽油紧张刺激了芳烃需求的增长，部分韩国PX出口美国，韩国出口中国的PX量下降明显。后续评估6-8月处于海外出现旺季，PX持续维持85-97万吨偏低进口量，9月后PX进口量逐步回升。

数据来源：CCF，紫金天风期货

PX国内3季度平衡，4季度存在过剩可能

• 3季度PX面临九江投产+浙石化等装置提负荷，国内供应量逐月增加，进口量维持偏低，PTA目前利润不高下检修量偏高需求，3季度整体维持偏紧平衡。

• 4季度装置集中投产+进口存回升预期，PX或面临累库压力。

数据来源：CCF，紫金天风期货

产业链利润分配

• 二季度产业链利润最大变化来自PX环节，芳烃紧张下PXN一度超过680美元，挤占了上下游利润。

• 目前夏季出行高峰期间，PXN维持高位，PTA加工费中性偏低状态或将刺激PTA检修量维持高位。

• 3季度来看PX和PTA环节或维持相对健康，对绝对价格的驱动更多的受制于原油影响。

• PX和PTA供需四季度走弱，3季度7月后（PX船期交易结束），关注逢高做空PTA-Brent/石脑油价差的机会。

数据来源：紫金天风期货

跌下神坛的MEG

MEG二季度行情回顾

• 二季度持续维持反弹抛空的思路，3月受俄乌冲突影响价格出现上半年高点后不断下跌。

• 4月受华东多地封控影响需求提货困难乙二醇库存压力增大，价格跌至低位，利润亏损不断扩大；随后卫星降负提振市场信心，盘面小幅修复，格局改善下乙二醇维持区间震荡。盘面持续走多芳烃空烯烃思路。

• 6月中旬美联储加息75bp靴子落地后，宏观转向悲观，乙二醇高库存，供需偏弱价格再次大幅下跌创出新低。

数据来源：CCF，紫金天风期货

新装置投产集中在上半年

• 截止6月，乙二醇投产总产能210万吨，煤制工艺投产130万吨，煤化工投产骗高。乙二醇产能基数2259.5万吨，上半年投产量偏高，产能增速达到10%。

• 下半年来看，油制新装置预计延后年底或23年投产，可能投产的装置关注鲲鹏和陕煤榆林一期，下半年可能投产的装置80万吨左右。下半年计划不多，但整体已经处于过剩状态。

数据来源：CCF，紫金天风期货

产量同比增长明显

• 产能基数上涨过快，二季度开工率季节性明显下降，但产量同比增长明显。

• 前五月乙二醇产量591.2万吨，同比增长26.4%，其中煤制产量同比增长37%左右。油价高企，煤化工竞争性相对有优势，产量增长明显。

• 下半年来看，计划投产的产能不高，低利润下下半年开工率评估在63-64%左右。

数据来源：CCF，紫金天风期货

装置检修量维持偏高

• 上半年装置检修量维持偏高，油制经济性差，但一体化装置停车相对困难，降负短停为主，对供需改善影响有限。

• 二季度煤制季节性检修增加，下半年关注低利润下油制装置大检修情况。夏天关注天气及物流对到港影响。

数据来源：CCF，紫金天风期货

海外装置检修量维持高位

• 裂解效益偏差，日韩裂解装置普遍降负20%附近，台湾多套乙二醇装置轮减，日本2套装置退出市场，韩国检修降负增加。

• 美国装置故障维持偏高，新装置5月中旬重启。沙特检修多集中在一季度。

• 上半年整体检修量仍然维持偏高，预计6-8月进口量55-65万吨附近。

数据来源：紫金天风期货

夏季进口量预计维持偏低

• 海外装置检修量持续维持偏高，进口量5月创出新低，考虑船期问题预计6-8月进口量维持低位。

• 截止前5月乙二醇月均进口67万吨，下半年评估月均进口量65万吨附近，全年进口预估较21年减少约40万吨。

数据来源：紫金天风期货

港口绝对库存高位

• 截止6月13日，华东主港地区MEG港口库存约123.5万吨，较年初累库55万吨，整体库存处于历史同期高位。

• 近期到港量中性水平，三季度预估进口小幅改善，但改善力度有限，绝对库存压力仍偏高。

数据来源：CCF，紫金天风期货

主流工艺经济性均维持较差

• 乙二醇国内主流工艺利润维持亏损状态,由于石脑油下跌，油制工艺效益小幅修复。乙烷制利润在所有工艺中处于相对较高，但受制于原料价格上涨，利润也边际有所转差。

• 乙二醇估值处于偏低状态，但当前检修量不足以大幅改善供需平衡，市场或不断通过打压价格寻找供需面支撑。

数据来源：紫金天风期货

乙二醇平衡表

• 基本假设：供应端，乙二醇下半年投产2套煤化工装置，投产时间在Q4前后；进口方面，海外检修维持高位，三季度进口量55-65区间偏低维持。需求端，6-8月聚酯淡季负荷84-88%附近，9-10月负荷小幅回升，11月后季节性回落。

• 平衡表来看，5-7月检修量偏高+进口量少，格局处于相对偏紧状态，但绝对高库存抑制了乙二醇上方空间，未出现持续去库局面下，资金或不断向下找成本支撑，下半年仍维持逢高空思路。

• 风险点关注：夏季台风、物流阻值、装置意外等情况引发的短期反弹可能。

数据来源：CCF，紫金天风期货

作者：刘思琪

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