报告摘要
走势评级：焦煤/焦炭：看跌
报告日期：2022年6月29日
★焦煤：供应边际有增量，价格中枢下移
下半年来看，国产端在煤炭保供背景下开工率高位持稳波动较小。供应的边际变量来自于进口。关注内外煤价差及进口利润。蒙煤方面，短期通关继续上升防疫政策压制，长期关注火车通关情况。俄罗斯由于国际关系变化以及中俄煤炭贸易合作，进口量会维持在高位。需求方面，随着终端需求转弱，同时粗钢平控背景下，随着铁水逐渐下滑带动焦化开工率下行，焦煤需求转弱，负反馈逻辑持续。因此下半年焦煤价格中枢下移，预计焦煤运行的主要区间在1800—2700元/吨，同时焦煤垒库。
★焦炭：产能增加上下有限，利润或被压制
焦炭产能方面，2022年下半年仍有新增焦化产能计划，虽因为需求下降或利润问题计划新增产能投放进度会拖延，但整体来看，焦化产能继续攀升，焦炭的供给弹性继续增加。但随着下半年铁水产量下滑，焦炭产量跟随下滑。并且焦化利润或持续低位，全年利润预计在负利润在300元之间波动。需求方面，下半年需求弱势叠加粗钢平控，需求走弱铁水下滑。但同时关注若焦化利润持续长时间偏低或倒逼4.3米焦炉继续退出，造成阶段性供需错配。预计下半年焦炭的运行空间在2300—3400元/吨。
★双焦市场展望及投资建议：
上半年主要逻辑为宏观引导下的预期以及预期验证，市场在稳经济和疫情矛盾中纠结。下半年逻辑更多在于负反馈弱需求引导下原料下行。节奏来看从下游需求来看，三季度迎来梅雨季叠加高温的需求淡季，加之地产新开工继续走弱，铁水或持续下行。进入四季度，稳增长政策发力逐渐显现，基建企稳对冲地产下滑，或对铁水下滑有一定支撑。
★风险提示：
双焦价格趋势上行风险在于突发事件影响煤矿开工率下滑，全球疫情严重进口减少，以及政策支持需求超预期上行。
报告全文
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2022年上半年焦煤焦炭市场回顾——稳经济与疫情的矛盾
2022年上半年国内疫情占据了很长的时间，市场在稳经济和疫情的矛盾中纠结，焦煤焦炭作为黑色系原料也围绕其大幅波动。1-4月份，双焦盘面拉涨，主要是由于宏观环境转好，稳经济稳增长政策指导，加之从年初开始钢厂一直处于铁水增长阶段，高炉开工率持续上升，因此盘面不断拉涨，原料持续走高也不断抬升黑色系整体价格。至4月中旬，下游对高位的原料价格接受乏力，加之疫情期间下游需求疲弱，盘面开始下行调整。到5月中旬，市场预期转换，逻辑再次切换至对疫情后需求累积爆发的预期，并且在原料端发酵的比较充分，因此不断顶高原料价格。但6月随着疫情后南北方解封，实际未看到需求的迅速恢复，下游需求仍处于弱势，加之粗钢平控，钢厂利润收缩严重，负反馈引导市场情绪，盘面大幅下行。
从上半年来看，原料围绕稳经济稳增长和疫情下需求弱势的矛盾不断波动，从正反馈逻辑走到负反馈逻辑，市场不断在预期到预期验证之间切换，但核心仍是下游需求的承接力给到原料的空间。
从库存角度来看，上半年原料价格大幅波动的还有库存较低的因素。焦煤在经历了去年去库存阶段，整体库存维持低位，作为缓冲的库存水平较低，因此市场变化时会造成价格的大幅波动。
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焦煤：供应边际有增量，价格中枢下移
2.1煤炭保供背景下国产高位稳定
从去年延续至今的煤炭保供背景下，国内炼焦煤矿有序生产，焦煤产量高位持稳，今年3月国内焦煤产量达到近五年同期高位。后因为疫情影响，加之煤矿环保安全检查，国产端供应小幅回落。
从统计局数据来看，截止2022年5月，我国原煤累计产量18.14亿吨，同比增加10.4%；我国炼焦煤累计产量2亿吨，同比增加1.7%。从产量数据方面可以看出煤矿保供政策发力点多为保供动力煤，对炼焦煤的保供影响程度一般。但如此大力度保供政策下炼焦煤增量偏低，同时也说明目前我国炼焦煤产量难增。难增主要体现在产能和产量两个方面。产能方面，目前我国未开采待开采的煤矿主要为集中在内蒙新疆等西北地区的动力煤矿，但由于资源禀赋问题，我国未开采的炼焦煤矿较少，尤其优质主焦煤矿，产能增加接近天花板。产量方面，在2020年超产入刑后，目前煤矿基本按核定产能生产。因此焦煤国产产量高位持稳，难有明显增量。
下半年来看，煤炭保供政策延续，国产端预计不会有明显减量，同时难有增量，预计焦煤供应高位持稳。
2.2进口边际有增量，关注进口煤种问题
在国产端持稳情况下，供应端的边际变化主要在进口端。下半年来看，进口端有增量，海运煤增量主要来自于美国和加拿大，其他增量来自于蒙古。但是进口煤种问题仍然需要关注，下半年增量的海运煤主要以配焦煤为主，下游在使用方面仍不能替代主焦煤。
澳洲方面，虽然目前我国仍然禁止澳煤进口，但市场对于澳煤的关注度一直未减。今年澳洲政权发生变化，中澳关系有转暖信号，因此市场再度关注关于澳煤进口政策的变化。就目前了解的情况来看，短期或仍看不到进口政策的变化。另外若澳煤恢复进口，短期内能够实际进口到国内的澳煤数量有限，更多是对市场后续情绪的影响。同时随着国际炼焦煤价格的下行，澳洲方面也出台了各种措施来保障澳煤价格。
美国和加拿大方面，影响进口量的主要因素是进口利润的经济性。今年一季度，由于澳煤供应减量，加之俄乌战争的扰动，多国在陆续禁用俄罗斯天然气后，开始重启煤电，推升了煤炭的需求，导致海外焦煤采购激增价格迅速攀升，因此远远高于国内煤价，内外焦煤价格拉大进口利润收缩，造成美国和加拿大炼焦煤进口减量。
后随着区域性采购结构调整，部分国家焦煤补库的告一段落，同时国际钢材利润收缩，高价采购意愿不强，海外焦煤价格开始回落，内外煤价差缩小。进口利润的窗口再次打开，美国煤进口商谈也有所增加。
下半年来看，国际宽松逐渐走向尾声，焦煤需求下降，外煤价格不排除进一步下跌可能，若进口利润凸显，美加煤或持续进口，关注内外煤价差。
俄罗斯方面，虽俄乌战争爆发后，由于信用证问题俄罗斯焦煤进口受到一定阻碍。但随着运输恢复，人民币结算开启，俄罗斯焦煤进口增加。
后期来看，俄乌战争后俄罗斯国际关系变化，加之中俄双方煤炭贸易合作，预计下半年俄罗斯煤进口将维持高位。但俄煤继续增加也会面临两个问题，一个问题是俄罗斯国内煤炭铁路运输瓶颈能否匹配继续增加的出口；另一个问题是我国进口俄罗斯炼焦煤的煤种为K4、K10。但是按指标看主要为肥煤等配焦煤，并且钙镁等含量较高，会对后期炼钢有所影响，目前钢厂实践下来俄罗斯煤并不能完全替代主焦，下游仍多作为配焦煤使用。因此也会对俄罗斯煤进口的继续增加造成一定限制。
蒙煤方面，在目前主要依赖陆路运输的情况下，决定蒙煤通关量的主要因素是疫情。今年一季度，由于疫情影响，甘其毛都口岸通关车辆数一直维持在200车每天左右。后随着疫情防控转好，蒙煤通关量逐渐回升。但期间个别天数也因司机核酸检测阳性而闭关数天，因此疫情会直接影响到汽车通关。后期来看，随着疫情趋势转好，蒙煤通关或有提升，但只要防控政策和措施不放松，蒙煤通关难恢复至往年正常水平，预计通关瓶颈在600-800车之间。
关于铁路运输方面，塔本陶勒盖-嘎顺苏海图铁路仍在逐渐建设中。预计竣工期会延后，具体通车时间要关注竣工情况以及疫情防控要求。策克口岸来看，今年重启了已经关停一年多的策克口岸，目前防疫防疫政策下通关低位，同时策克仍以通关配焦煤为主。
2.3 焦煤供需总结及平衡表
下半年来看，供应方面，国产端在煤炭保供背景下开工率高位持稳，焦煤产量基本同比持平，波动较小。阶段性或有二十大召开等煤矿安全检查扰动。但长周期去看，“双碳”政策仍然是指引方向。
因此在国产稳定的情况下，供应的边际变量就来自于进口。总体来看，下半年进口增量。从我国焦煤进口的主要国别来看，不同国家的进口影响因素不同。美国和加拿大随着内外煤价差来调节进口量，预计下半年会有小幅增量。俄罗斯由于国际关系变化以及中俄煤炭贸易合作，进口量会维持在高位。蒙煤方面，短期通关继续上升防疫政策压制，长期关注火车通关情况。
需求方面，随着终端需求转弱，同时粗钢平控背景下，随着铁水逐渐下滑带动焦化开工率下行，焦煤需求转弱，负反馈逻辑持续。
今年上半年焦煤在稳经济与疫情的纠葛中震荡上行，主焦煤结构性矛盾叠加铁水爬升，市场预期推动使得原料大幅上涨，从而抬高黑色系整体价格。到下半年，在需求走弱引导负反馈逻辑打压焦煤价格。因此下半年焦煤价格中枢下移，预计焦煤运行的主要区间在1800—2700元/吨，同时焦煤累库。
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焦炭：产能持续增加中，利润或维持低位
3.1焦化产能仍处于增产阶段
焦化企业在经历了2020-2021的去产能大年，今年处于产能扩张的一年，因此今年焦化产能净增加。据统计，1-5月份国内淘汰焦化产能600万吨，新增焦化产能1542万吨，净新增焦化产能900万吨左右。
从产能投放节奏来看，按计划新增主要集中在下半年，因为上半年焦煤仍然处于偏紧状态。但今年来看随着需求减弱，焦化产能逐渐过剩，加之焦化利润低位，因此后期新增能否按期投放，仍要继续跟进。
3.2焦炭供给弹性较大，焦化利润维持低位
随着新增产能的逐渐投放，焦炭的供给弹性再度加大。就目前的焦化产能来看，已经足够匹配目前的铁水产量，并且焦化开工率仍有上升空间。新建产能继续投放后，焦炭的供给弹性继续增加。
因此焦炭产能充足，焦化环节很难保留利润，同时下半年需求走弱，焦化的利润或维持在低位。上半年焦化利润的高点或成为全年焦化利润的高点。同时目前焦化厂的利润主要来自于化产利润的补充，并且为长链化产利润。无化产或者短链化产焦企下半年仍将持续面临低利润情况。
同时较低生产利润也会使得焦化厂限产增加，焦化开工率下滑。若长时间维持低利润，市场或加快部分地区4.3米焦炉的继续淘汰，造成阶段性供需错配，届时会对焦炭价格带来支撑。
3.3出口增量边际影响
今年1-4月份以来，由于海外炼焦煤价格大幅上行，导致海外焦炭价格较高。因此利润窗口打开，我国焦炭出口增加。造成我国焦炭出口增加的主要原因是以后与海内外焦煤价格倒挂，因此下半年焦炭的出口量，仍关注焦煤价格。从出口国别来看，我国主要的增量为至印度的出口量。截止2022年4月，中国对印度出口焦炭量同比增加12万吨。
3.4焦炭供需总结及平衡表
产能方面，2022年下半年仍有新增焦化产能计划，虽因为需求下降或利润问题计划新增产能投放进度会拖延，但整体来看，焦化产能继续攀升。据统计，2022年下半年仍有计划新增600多万吨左右。
产量方面，就目前的焦化产能来看，是足够匹配目前的铁水产量的，并且焦化开工率仍有上升空间，随着新建产能的投放，焦炭的供给弹性继续增加。从去年至今年上半年，决定焦炭产量的是焦煤的供应量。但下半年决定焦炭产量的是需求。因此随着下半年铁水产量下滑，焦炭产量跟随下滑。并且焦化利润也会实时调节焦炭产量。预计下半年焦化厂维持低负荷运行。
需求方面，上半年为高炉复产铁水爬升的阶段，到下半年就是需求弱势叠加粗钢平控的阶段因此需求走弱铁水下滑。
库存方面，虽然焦炭需求减少，但焦炭垒库程度或不及焦煤。由于钢厂近年来不断控制库存管理，厂内库存偏低，因此焦炭总库存上升幅度不大。需求倒逼焦炭或将直接体现在焦化开工率的下滑。预计下半年焦炭的运行空间在2300—3400元/吨，焦炭半年度平衡表如下：
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2022下半年煤焦市场展望
上半年市场主要逻辑为宏观引导下的预期以及预期验证，市场在稳经济和疫情矛盾中纠结。但下半年逻辑更多在于需求引导下负反馈原料下行节奏及下行幅度。
基本面来看，焦煤国产端在煤炭保供背景下开工率高位持稳，焦煤产量基本同比持平，波动较小。供应的边际变量就来自于进口。关注内外煤价差及进口利润。蒙煤方面，短期通关继续上升防疫政策压制，长期关注火车通关情况。焦炭2022年下半年仍有新增焦化产能计划，焦化产能继续攀升。随着新建产能的投放，焦炭的供给弹性继续增加。但下半年决定焦炭产量的是需求。因此随着下半年铁水产量下滑，焦炭产量跟随下滑。同时焦化利润维持低位。较低生产利润也会使得焦化厂限产增加，焦化开工率下滑。若长时间维持低利润，市场或加快部分地区4.3米焦炉的继续淘汰，届时会对焦炭价格带来支撑。需求方面，随着终端需求转弱，同时粗钢平控背景下，随着铁水逐渐下滑带动焦化开工率下行，需求转弱，负反馈逻辑持续。
从节奏来看，由于目前钢材价格下，短流程产量已经在逐步压缩，废钢日耗逐步见底，没有缓冲后下半年铁水产量将逐步下行。从下游需求来看，三季度迎来梅雨季叠加高温的需求淡季，加之地产新开工继续走弱，铁水或持续下行。进入四季度，稳增长政策发力逐渐显现，基建企稳对冲地产下滑，或对铁水下滑有一定支撑。
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风险提示
双焦价格趋势上行风险在于突发事件影响煤矿开工率下滑，全球疫情严重进口减少，以及政策支持需求超预期上行。
报告作者
王心彤 资深分析师(黑色产业)
从业资格号：F3086853
投资咨询号：Z0016555
Email: xintong.wang@orientfutures.com
